《亞博匯》深入剖析疫情後全新時代的澳門——當營收環境趨於穩定，六大持牌博企之間的競爭也比以往更為激烈。
距離貴賓博彩中介行業的巔峰時刻已逾十年，距離疫情後重新開放也已兩年，如今的澳門正處於一場巨變的關鍵時刻。
雖然博彩收入難以再現過去的高峰，但目前已顯現穩定跡象。隨著市場重心從過往的貴賓博彩轉向如今的「新寵」——高端中場，格局正悄然改變。同時，澳門六大持牌博企過去賺錢如囊中取物的日子亦一去不返，如今每一分利潤都得拼死爭奪，競爭之激烈前所未有。
不過，即便如此，澳門依然是全球實體博彩業無可爭議的王者。去年，澳門博彩總收入錄得2,268億澳門元（約283億美元），同比增長近24%。這個數字幾乎是美國內華達州的兩倍，且遠超現今亞洲第二大博彩市場菲律賓的四倍以上。
雖然2024年博彩總收入僅恢復至2019年（疫情前）水平的77.5%，但EBITDA（息稅折舊攤銷前利潤）則展現出另一種景象——達到648億澳門元（約81億美元），已回升至疫情前的84.5%。這一轉變，正反映了澳門業務由佣金驅動的貴賓博彩轉向利潤率更高的中場板塊。
從任何角度來看，這都意味著澳門博彩業如今往著更健康、可持續的方向發展——即便這個「新澳門」的長遠潛力尚未完全釋放。然而，短期來看，行業正面臨越來越多的逆風。
自2024年底以來，澳門每月博彩收入似乎已穩定在略低於200億澳門元（約25億美元）的水平，月度波動主要受季節性及日曆因素影響。
行業專家David Bonnet近期於《亞博匯》的一篇專欄中指出，澳門博彩總收入似乎已經觸頂，若要實現進一步增長，可能需要新的催化劑。他特別觀察到，每月約200億澳門元的水平，正好與澳門政府2025年度博彩總收入預算——2,400億澳門元（約300億美元）相吻合。
Bonnet提出疑問：「這其中是不是隱含著一個信號——每月博彩總收入能穩在200億澳門元就已經很健康，但超過這個數字反而未必是好事？」他同時指出，近年來澳門及內地加強打擊資本外流及非法貨幣兌換活動，也是抑制博彩收入增長的重要原因。
整體而言，行業分析師們普遍預期2025年下半年博彩收入將略有加速，全年同比增長可達3%至6%。不過，目前尚看不到Bonnet所說的「新催化劑」出現，因此大幅增長的動力有限。
正是在這樣的局勢下，澳門六大承批公司紛紛重新調整戰略重心，力求在激烈競爭中搶佔優勢，分得更大一塊博彩市場的蛋糕。
這方面最具代表性的案例，莫過於金沙中國將原有的澳門金沙城中心全面升級為澳門倫敦人，繼澳門威尼斯人和澳門巴黎人後，為集團再添第三個主題項目。除了複製倫敦大笨鐘和國會大廈帶來巨大吸引力外，這項斥資20億美元的改造項目，還大幅提升了旗下酒店的套房數量，尤其是在倫敦人御園、倫敦人酒店及倫敦人名匯（原澳門喜來登大酒店）等。倫敦人名匯作為最後一塊拼圖，預計於未來數月完工，屆時將提供總計2,405間客房，其中1,500間為套房，標準客房則僅剩905間，遠低於前身時期的4,000間總客房量。
談及公司投資背後的考量，金沙中國母公司拉斯維加斯金沙時任總裁兼營運總裁Patrick Dumont曾於去年財報電話會議上向投資者表示：「這將提升我們在市場上的競爭力，並從傳統及其他市場吸引更多高質素遊客。同時，也有助於鞏固我們核心客戶群的高端旅遊需求，並帶動高價值客戶的不斷回流。」
類似的舉措在整個市場普遍可見，六大博企皆大舉投資於博彩與住宿產品，瞄準利潤可觀的高端中場客群。
銀河娛樂集團的澳門銀河三期發展項目，便是其中一個典型例子。該項目於2023年啟用，包含全套房的澳門銀河萊佛士酒店，以及全新的高端中場博彩區——後者被業界部分人士譽為市場最佳。
此外，另一全新酒店品牌——澳門銀河嘉佩樂酒店預計將於2025年中開業，定位更高端，擁有36間空中別墅及57間套房，為頂級客戶提供無邊際泳池、戶外酒廊、管家式餐飲服務、帶雪茄的KTV房、私人雞尾酒吧及專屬娛樂室等尊貴設施。
同時，美高梅中國亦即將完成美獅美高梅將160間標準客房改造為60間套房的工程，使套房數量增加25%；而位於澳門半島的澳門美高梅，亦正將原貴賓廳區域升級改造成高端別墅。
在2025年的新澳門格局下，美高梅中國無疑成為最具代表性的典範之一。這家公司曾經被視為六大博企中規模最小經營者，但如今，其市場份額從2019年的9.5%大幅提升至2024年的15.8%。
這一增長不僅得益於2023年1月1日生效的新十年博彩經營批給下，其額外獲批約200張新賭枱，更體現了美高梅在創新領域的領先地位。近年來，美高梅率先推出多項重大創新舉措，其中最明顯的是早在2016年就引入了智能賭枱——遠遠領先於其他競爭對手，並在完善這一技術過程中發揮了核心作用。金沙中國於2019年跟進，其他博企則在政府推動下於去年加速將智能賭枱普及至大眾博彩區。智能賭枱能實現籌碼歸屬、詐騙檢測、準確的玩家評分及更靈活的賭枱佈局，被認為可加快百家樂遊戲流程並提升安全性。這也很大程度上解釋了為什麼澳門博監局於去年批准了一系列新邊注玩法，如「幸運7」及「超級幸運7」等。
美高梅去年還因在主要博彩區免費派發冰淇淋等小食而備受矚目——甚至引來同行「側目」。這項措施因擔憂對本地中小企產生不利影響，最終受到限制，但各方普遍認為，其成功吸引大量新客，讓更多人親身體驗美高梅的設施與服務。
這恰好體現了當下澳門產業競爭的激烈程度。至少有一段時間，博企之間還曾罕見地在公開場合隔空「交火」。
一年前的本月，新濠博亞娛樂主席兼行政總裁何猷龍曾公開評論同行的市場行為「過火」，直言「希望大家都能更理性一些……這對整個行業健康發展並無好處」。
美高梅國際酒店集團總裁兼行政總裁Bill Hornbuckle其後承認，這番話多半是針對美高梅而發，但他予以反駁，強調美高梅在澳門的健康利潤率就是最有力的證明。
在那之後，大多數承批公司都感受到市場推廣環境趨於穩定，轉而將重心放在履行十年經營批給合約中明確規定、須於2032年底前投入高達1,304億澳門元（約163億美元）發展非博彩項目上。
這無疑是一項非凡的承諾，而對那些負責構思能帶來實質回報的吸引項目的人來說，他們自然不會忽略這點。說起來容易做起來難，雖然目前在所謂「演唱會經濟」上的投資已初見成效。
行業分析師指出，2023年年中，一連串高規格演唱會與藝人駐場（如粵語天王張學友、韓流組合BLACKPINK及香港歌手黎明等）明顯推動了博彩收入增長。投資銀行摩根大通當時表示，張學友的駐場演出尤其「持續吸引高價值客群，包括來自金沙姐妹物業濱海灣金沙的玩家，進一步帶動整體博彩總收入上升」。
也正因為此，金沙中國去年主動將路氹的金光綜藝館關閉九個月，進行全面升級改造，目的就是打造世界級的頂尖演出場館。
去年4月的財報電話會議上，Patrick Dumont在被問及金光綜藝館時表示：「我們決定暫時關閉場館，全面升級，把它打造成亞洲最頂級的場館之一。長遠來看，我們必將受益於娛樂產業帶來的效應，因此我們選擇盡快這麼做。」
「等升級改造完成後，我們將擁有一個前所未有、配套極其完善的高質量場館。」
駐場演出也重新成為市場熱潮，儘管過去這類項目成功案例寥寥，唯一的明顯例外便是新濠的《水舞間》，該劇即將於5月7日以全面升級的面貌在新濠天地的劇場重磅回歸。美高梅中國、澳娛綜合及永利亦已陸續推出或籌備自己的常駐演出，不過在實現數十億非博彩投資承諾方面，大部分持牌企業目前其實僅剛剛起步。
Bonnet表示：「營運商應善用必須履行的非博彩投資，為整體業務提供戰略支撐。我真心希望這些資金能用於推動創新，無論是在物業升級還是產品體驗上，都應該帶來全新、令人興奮且與時俱進的內容。」
未來成效如何，仍待時間驗證。
但有一點很明確：儘管邊境重開已近兩年半，投資者對澳門疫後發展前景依然謹慎，博彩類股一直表現持續低迷，似乎對地緣政治風險仍然相當敏感。
在美國總統特朗普於四月發表「解放日」加徵關稅宣佈後，澳門博企的港股股價全線下挫逾一成，截至截稿時，尚無明顯回升跡象。以金沙中國為例，該企在復活節假期前的股價為12.82港元，僅為疫後高位（2023年7月的30.80港元）的三分之一，與其2014年的歷史高位（64.90港元）相比更是微不足道。
銀娛在復活節前的股價為26.00港元，遠低於2023年4月疫後高位57.65港元，以及2014年2月歷史高位77.85港元。其他公司亦是如此。
雖然近期針對非法兌換活動的打擊行動——據稱涉及在澳門綜合度假村內八家珠寶店經營的非法兌換點——可能對市場情緒產生負面影響，但普遍的共識是，投資者的憂慮主要還是集中在中國經濟上，尤其是在關稅戰局勢不明的背景下。摩根士丹利最近在報告中指出，除非基礎中場市場強勢回流澳門、推動利潤率提升，否則投資者情緒恐難有明顯好轉。
不過，儘管如此，分析師們仍堅持認為澳門博彩股目前被嚴重低估，市場交易價格存在「毫無根據的折價」。他們指出，高奢消費需求依然強勁，而如果北京兌現推出大規模刺激措施的承諾，基礎中場市場也有望真正邁向正軌。
Seaport Research Partners高級分析師Vitaly Umansky在4月的報告中表示，他完全預期中國短期內將把重點放在穩定經濟並進一步刺激經濟活動和消費者信心，以提升2025年整體表現。
他寫道：「隨著美國持續加徵關稅，中國決策層預計將更有力地實施刺激措施，以推動消費和提升消費者信心。這類政策舉措應可為澳門收入帶來積極推動作用。財政刺激（增加政府支出）和監管放寬將對消費者和企業信心的恢復至關重要。」
Seaport Research Partners的Vitaly Umansky最近在報告中表示：「當前重點關注的領域仍然是穩定房地產市場，畢竟這一領域對經濟造成拖累，也顯著削弱了消費者信心（儘管目前已有改善跡象）。我們認為，隨著中國經濟逐步改善，消費者信心也會相應提升，這將有望帶動基礎中場市場在2025年下半年及2026年持續回升，同時高端市場增長也將保持。」
各大博企自身也持續展現樂觀態度，銀娛、美高梅、永利和金沙等四家企業已恢復派息即為明證。金沙於2月加入銀娛與美高梅，宣佈五年來首次向股東恢復派息，美高梅更於3月將派息率由35%提升至最高50%。
摩根大通認為，僅這一舉措「就顯示管理層對自由現金流的信心正在增強，這是偏向正面的訊號。」
綜合來看，儘管投資市場尚未完全適應這個「新澳門」的現實，但博企卻已坦然擁抱轉型。雖然博彩總收入難以重返昔日貴賓博彩的高峰——至少在可預見的未來內難以達到——但對大多數企業來說，利潤率和盈利水準仍然維持在非常健康的狀態。
就像電影裡常說的那樣：「我們現在一切安好，謝謝關心。」
